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银华日利: 查理·芒格经典演讲《选股的艺术》

作者:查理·芒格

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对只有一把 “锤子” (hammer)的人来讲,所有的问题在他眼里都是 “钉子” (nail)。所以为什么不尝试多学会使用几种工具或者选择更加适合自己的工具呢?

我很?#19981;?#25226;股市比喻为赌马,难道不是么?大家都来下注,于是赔?#20160;欢?#21464;化。再笨的人也明白,一匹马,轻装上阵,站位好,历史记录?#24049;謾?赢得比赛的概率?#27604;?#22823;,反之就是所谓的冷门。但如果结合赔率,你就会犹豫,因为冷门的赔率是 100,而大热门的赔率只有 3/2。从统计的角度便很难判断怎样才算更好或者最好的赌注,跑赢平均水平也变得更加困?#36873;?#20877;加上庄?#19968;?#35201;抽红17%,难度又“被”加大了。

这样的博弈中,智商?#27604;?#33021;够给你带来优势,因为很多人对马的秉性和赛马规则都不了解,只是在用自己的?#20197;?#25968;字来碰运气。跟这样的大多数人相比,对马的历史表现了如指掌的专业玩家,加上一定数学天份,胜算理应高些。?#19978;В?#32463;验告诉我们,一个赛季下来,这些优势最多能帮助减少损失,因为保证 10%的赢率也许并不难,但尚且不够跨越那17%的障碍。

我有个朋友,专门赌那种后面挂个车的赛马,按说这种玩法不够有效,对智商的要求也没那?#38180;擼?#20294;他不仅乐此不疲,干脆将此作为自己的本职工作。不过他的方法是不经常下注,只有当他发现明显有机会,或者偏离正常水平的赔率(mispriced bet)时才出手,在我看来他过得还真不错(he made a substantialliving)。其实股市又何尝不是如此呢,只不过抽红的比例(交易成本)没有那?#38180;?#32780;?#36873;?#22312;同样成本条件下,很多赌马场上战绩卓越的高手都有一个共性:不经常下注。想来也是,你我皆凡人,不可能时刻掌握一切,但只要肯用心,总会在某一时刻遇到 mispriced 的赌注。

?#19978;В?#24456;少有基金经理能够做到这一点(不像我和巴菲特),很多基金机构认为只要工作再刻苦一点,然后全?#31354;?#32856;商学院学生,投?#36866;?#23601;可以做?#20581;巴?#20107;通?#20445;?#36825;是很疯狂的想法。真正想赢,办法只有一个:虽然同样?#24247;?#21162;力工作,但目的是力争有一些感悟或见解(insights)。一个人一生究竟需要得到多少这样的感悟才能成功,我不敢讲。不过我可以说,伯克希尔赚的所有钱,几乎都可以归功于排名前十位的感悟,换句话说,真正对投资有帮助或者起到决定作用的,只是让你领悟最深的几点,真的,几点足矣。

据我所知,巴菲特会对商学院学生讲,“我教给你们一招,可以让你们投?#36866;?#30410;大大增加。假设我给你一张卡,上面一?#37096;?#20197;打20个孔,但是?#20146;。?#25171;完这些孔,你的机会也就用完了。一生都抱着这样的心态去做投资,你就会更加谨慎,?#19981;?#25026;得把握机会,该出手时要出手,而且要把子弹上满。”我和巴菲特都认为这是再明显不过(perfectly obvious)的道理。

我经常跟别人讲一个?#36866;攏?#20063;许可以用来解释,为什么很多投资者(包括基金经理)会忽略这么明显的道理。一次我看到有人在卖钓鱼?#24120;?#24863;到很奇怪,就问,“怎么会有紫色和绿色的卖呢?鱼难道会更容易上钩么?”商贩谈谈地回答道,“我又不卖给鱼。”?#19968;?#28982;大悟,原来基金经理和卖鱼钩的商?#21453;?#22659;一样。

所以很多事情都是同样的道理,要搞清楚决策人和决策人的动机。我经常举的例子是联邦快递公司。这家公司负责把所有飞机召集在一起,然后装货,再转运到所有目的地。任何一个?#26041;?#20986;现延误,就可能造成客户不满意。但?#29575;?#26159;,公司想尽一切办法,进行了职业道德培训,失业威胁等等,都没有起到作用。终于有人想出了一个主意:不要按小时付工资,而是按完成航班装卸?#38382;锤?#24037;资,果然,大家都不需要加班了。

巴菲特一生的投资经历都与Graham的“市场先生”概念有关(精译:Mr.Market,与其说市场时刻都有效,不如说有效的市场一直给我们机会,让我们利用其他投资者心里变化,从中获利。由于投资者心里变化,当我们想买入股票时,市场会对我们说,“有人想以比你想象价格低得多的价格卖给你”。当我们想卖出股票时,市场会对我们说,“有人想以比你想想价格高得多的价格买入”。所以市场随时都在给我们机会,我们需要做的是做出决定,全部还是部分买入/卖出。能在这样很多同行都是焦躁抑郁症患者的行业工作,是我们的福气(blessing)。但是我和巴菲特有一点做法与Graham不同,Graham 从来不接触上市公司高管层,原因是他当时开发的投?#21490;?#27861;是针对大众,很显然大众不会有机会与管理层接触。更何况如果遇?#35762;?#21402;道的管理层,反而容易受到误导。这些年来我们的实践表明,有些公司的管理者明显具备超出常人的能力,即使这些公司的市净率已经达到2倍或者3倍,依然应该买入。

另外一种投?#21490;?#27861;是选择有巨大潜力的行业(better business):如果一只股票收益率一般,即使长期持有期内保持此增长速度,而且买入时明显折价,也不如一只收益率明显高得多的公司,即便买入价并不是很“便宜”。

怎样选择这样的公司呢?一种方法是选择这些公司尚“小”时(比如刚刚公开上市)介入,?#27604;?#36825;一点对于大资金有些困?#36873;?#36825;时与管理层接触,对管理层做出判断便成为重要的投资决策因素。比如,因为Jack Welch我们会投资通用,而不是西屋电气。如果已经选到了这样的行业,但自己没有把握住,没有把子弹上好(load up),那就是最大的错误了。

另外一种十分难得的盈利机会来自发现企业?#31181;?#26377;很大的定价权,例如迪斯尼发现即使提价游客也依然不见减少,再加上管理层做出正确的决定,接下来需要的就是投资者的信念和勇气。

基金经理存在的通病是不知如何应对心理否认(psychological denial),这种心理状态对投资和生活没有任何帮助。他们应该认识到?#20160;?#31649;理这个行业,与其他任何行业不同,其本质就是不创造任何附加价值。所以投资者应该学会反思,学会在自己的投资假设出现错误后,dis-learn(除了会学习,还应该会去学习化的过程),及时推?#24618;?#26469;。(精译:这是一种心理状态,即我们希望见到的都是自己坚信不移的东西;或者?#24471;?#23545;不愿接受的?#29575;?#26102;,便下意识地否认其存在。例如突发心脏病,?#38180;?#35785;自己不是,结果可能错过最佳?#26412;?#26426;会,造成?#26053;?#21361;险。又比如我们会想,“已经花费了这么多?#38590;?#21162;力,和资金,如果?#20197;?#21152;把力,说不定就可以成功,而如果这时不努力一把,所有的?#38590;?#37117;会化为乌有” 。)

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Wisdom acquisition (精译注:从这两个词就可以看出芒格?#20040;?#30340;高深以及对生活的领悟,wisdom 智慧,而不只是knowledge,acquire ?#28982;?#21462;而后内化的过程,而不只是 get。题外话,M&A并购中的收购也是这个词,想来也许也有这层道理)。从某种程度上讲,我们每个人一生都被学习“套住?#20445;╤ooked)。如果不将学习视为终身过程,永远做不好事情。我们不可能因为已经拥有的经历(知识),而到达某一目的地,只有在离开这个地方,带着从中学到的东西向下一个目标出发,才能够不断前进。我见过很多成功的人,他们很多不是同辈中最聪明或者最勤奋,但他们一定会把自己打造为学习机器(learning machine)。每天睡觉前扪心自问,是不是比当天早?#31185;?#24202;前,聪明了哪怕一点点,这样的方法对还有很长人生道路的年轻人尤为重要。

Cross-discipline(精译注:芒格本身就是跨学科通才的杰出代表,他曾经学习过多个专业,也曾经做过律师,所以他本人经历很有说服力,而?#33402;?#26041;面优势明显)有一位?#26085;?#35199;塞罗曾经说过,“一个人如果对自己出生前的事情一无所知,那么他一生都无法成熟。”这句话我很赞同,它告诉我们学习了解历史的重要性。其实,除了历史,每一门学科都有很多大道理(bigideas)值得我们学习掌握,我说的不是背书本,誊在?#23395;?#19978;,然后得个A,我说的是将所有这些学科的理论框架,在自己的头脑中构建一个网络,随时随地可以拿出来使用。我可以非常郑重地向你们保证,如果能够做到这一点,有一天你会发现你的周围已经没有能够与你比肩的人。相反,如果没有能够做到这一点,即使你在同辈人中天资最高,也只能一生?#24503;?#26080;为。

如果你承认自己的智商没有超过爱因斯坦,那么不妨按照这种方法解决复杂的问题:倒过来想。比如,你想帮助印?#26085;?#20010;国家,那么你不应该问:我做哪些事情可以帮助印度?你应该问:印?#26085;?#20010;国家现在最大的威胁是什么?我要怎样才能避免犯这个错误?再比如,大家都希望成功,这时最应该搞清楚的问题是人生最应该避免哪些错误?我的答案是缺少诚信。因为缺少诚信,任何优良品质都可以一?#20351;聪?#37027;么路径就很清晰:诚信自?#27426;?#28982;就会成为所有行为动力。

还有一件非常重要的事情,提醒年轻人也一定要尽量避免。不要过早 “站?#21360;?(avoid extremely intense ideology),或者说不要受到某种思想理念或者ys形态方面的禁锢。很多年轻人容易被某种ys形态吸引,然后高声宣布自己永永?#23545;都?#23450;支持这一阵营。这样做只有一个结果,就是不断地自我强化和僵化,最后毁了自己。年轻时的理念想法,如果固执己见,会成为一生中最大的风险。我经常给自己举这个例子,Scandinavia 的皮划艇高手,?#25226;?#26381;”了附近所有湍急的河流,决定来挑战美国的大漩?#23567;?#25105;的答案是,必死无疑。大漩涡,正如背景很“深”的ys形态,跟一般的急流,根本不是一个概念,不要轻易去碰。我的做法是,在?#33402;?#27491;了解一个观点,并且能够确认比辩驳我的人更加有说服力之前,我绝不开口。

我很庆幸自己很早就认识到 non-egality(不公平性)。美国最好的篮球教练,曾经对自己的队员说,垫底的5名队?#20445;?#27704;远不会有上场的机会。因为最?#21028;?#30340; 7名队员就可以应付所有的比赛(精译注:应该把伤病情况除外嘛)。这 7 个人,只要懂得学习,不断进步,永远可以赢得下一场和更多的比赛。人生也是一样。机会不会永远对每个人都是均等,要通过学习进步成为别人眼中“对”的人。

很多人都知道?#21040;?#24471;住 Max Planck 和他司机的?#36866;攏琍lanck 得奖后到处演讲,于是就连?#30475;闻?#20182;出去的司机都?#20146;?#20102;他的演讲词。一次在慕尼黑,Planck 和司机对调了角色,碰到有观众提了很棘手的问题,司机机智地回答,“这么基础的问题,让我的司机来回答就行了。?#26412;?#36825;个例子是为了说明,世界上的知识可以分为两类,一类是 Planck 知识,这类人有真才实学。另一类是 Planck 司机的知识,他们掌握的只是高谈阔论的表象,虽然也许他们的声音和形象条件都不错,但与第一类人永远有区别。如果想把 Planck司机的知识转化为Planck知识,过程必将遇到巨大阻力,但这是必须的。

?#19968;?#24819;谈谈人生面临的打击,每个人都会面临不同程度的打击,有些让人痛苦,有些让人痛恨(遭遇不公平待遇),但是让我们时刻以?#26085;?#30340;话来勉励自己?#22909;?#19968;个错失的机会都是学习进步的机会,不要自怨自艾,而应该将打击变为真正有用的经历。也许你们不会相信,你们见过一生之中时刻对困难抱有预期的人么,我就是。但我可以告诉你们,我一点都没有不开心,反而这样的心态时刻帮我做好心理准备应对各种困?#36873;?/p>

最后我要说,即便做到了上面所有的这些,也不能说达到了人类文明的最高境界,最高境界永远是毫无保留的相互信任。作为律师,你可能需要作出连自己都不会“买帐” (至少内心)的事情,就是因为缺少相互信任。如果你要结婚,但是希望对方先签署一份50页的合同,那么这婚不结也罢。

希望一个老人的话,对你们有所帮助,最后引述 Pilgrim’s Progress中一句话,My sword I leave to him who can wear it,我把我的剑传给佩得上它的人。

Basically, it’s over

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话说1700年左右,?#20998;?#20154;发现了一片荒无人烟的地方,不过那里气候倒还宜人,?#35797;?#31104;赋也算不错,除了煤、油、天然气不太富裕。鉴于那里缺失人类文明的踪迹,他们决定将这片土地定名为basic-land。

不仅如此,绝对不会有人为了投资(包括?#24247;?#20135;和各项有形?#20160;?#21435;向银行借贷,在 basic-land这片土地上,无论是证券市场还是大宗商品市场,投机都是被鄙视的,所以也成不了气候。除了一种叫做plain vanilla 的商品合同,没有其他任何证券或者衍生品的期权产品,就这个合同还必须通过信誉?#24049;?#30340;交易所才能进行,而且法律严格限制使用金融杠杆。

谁?#19978;?#20687;basic-land 这样慎之又慎,对国民如此慷慨的zhengfu ,有一天?#19981;帷?#26685;”在一些?#27492;?#19981;起眼的事情上(ordinary accidents of life)。2012年,所有的风险终于一齐bao fa 。原来这些年来,随着?#32856;?#21644;空闲时间的?#26412;?#22686;长,basic-land 的国民养成了嗜赌的习惯。赌场收入占到 GDP 的 25%,赌场工作人员的工?#25910;?#25910;入的 22%,这些员工本来可以成为工程师或者其他栋梁之才。算上所有人口,平均每个人每天5个小时都泡在赌场。赌场从事技术性岗位的工作人员天资极高(highly talented),新的运作体?#24403;?#31216;为金融衍生品。

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